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조한조 펀드 주간이슈
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액티브펀드에 점수를 더 주는 이유

이론과 다른 한국에서의 펀드수익률 현황

미국 등 선진국주식시장의 경험에 따르면 장기적으로 액티브펀드와 인덱스펀드의 수익률이 비슷하다고 알려져
있다. 주식시장을 예측하여 적극적으로 운용하는 액티브펀드의 투자전략이 단기적으로는 우월할지 몰라도 장기
적으로 주식시장대비 초과수익을 얻는 것은 불가능하다는 것이다. 주식시장은 효율적이어서 이미 알려진 정보로
는 초과수익 획득이 불가능하다는 효율적시장가설(Efficient Market Hypothesis)이나 주가 움직임은 술 취한
사람의 걸음걸이와 비슷하여 주가의 미래예측이 불가능 하다는 랜덤워크가설(Random Walk Hypothesis) 등이
액티브펀드와 인덱스펀드의 장기 수익률이 비슷할 것이라는 가정에 이론적 토대를 제공하고 있다.

그러나 2000년 이후 한국주식시장의 경험은 미국주식시장과는 다르다. 한국펀드평가 자료를 기초로 2000년 1
월부터 2008년 5월까지 액티브펀드와 인덱스펀드의 수익률을 살펴보면 액티브펀드의 누적수익률은 196%이고,
인덱스펀드의 누적수익률은 125%로 액티브펀드의 누적수익률이 인덱스펀드보다 71%P 높다. 그리고 액티브펀
드와 인덱스펀드 모두 KOSPI보다 높은 누적수익률을 기록 중이다.

인덱스펀드 초과수익률의 원천은?

인덱스펀드가 KOSPI보다 누적수익률이 높은 이유는 배당수익률과 재투자수익률의 영향이 크다. 매년(종목에 따
라 분기마다) 배당금을 받으며 그 배당금을 다시 투자하여 재투자수익률을 확보할 수 있기 때문에 인덱스펀드가
KOSPI보다 누적수익률이 높다. 그리고 한국에서 운용되는 대부분의 인덱스펀드가 현ㆍ선물간의 가격차를 이용
하여 초과수익을 얻는 차익거래전략도 사용하는 인핸스트 인덱스펀드(Enhanced Index Fund)라는 것을 생각하

면 인덱스펀드의 초과수익은 아래와 같이 분해될 수 있다.
인핸스트 인덱스펀드의 KOSPI대비 초과수익률 = 배당수익률+재투자수익률+차익거래수익률
2000년 1월부터 2008년 5월까지 인덱스펀드의 KOSPI대비 초과수익률은 45%P이다. 매년 연말에 1번 배당금
을 지급받는 것으로 가정하고 배당수익률과 배당금의 재투자로 인한 부분이 초과수익률에 기여한 부분을 추산하
면 34%P가 된다. 그러므로 차익거래수익률이 인핸스트 인덱스펀드의 초과수익률에 기여한 부분은 11%P로 추
산된다.

액티브펀드 강세는 한국주식시장 재평가의 영향일 가능성 높아

그렇다면 한국에서 액티브펀드의 누적수익률이 인덱스펀드보다 더 높은 이유는 무엇일까? 첫 번째로 성과가 우
수한 펀드들만 지수에 계속 존재하는 존재편향(Survivorship Bias)현상을 들 수 있다. 성과가 우수한 펀드로 자
금이 계속 몰리면 해당 펀드는 지속적으로 지수에 영향을 미치게 되지만, 성과가 저조한 펀드는 청산되어 지수에
서 사라지게 된다. 그리고 액티브펀드와 인덱스펀드의 숫자 차이가 커서 직접 비교하기 어려운 문제가 있지만
2005년 이후 한국주식시장이 재평가되면서 KOSPI가 장기상승추세에 접어든 영향도 큰 것으로 판단된다.

한국 주식시장 재평가로 2004년 이후 소형주 및 가치주가 강세를 보이면서 관련 펀드들의 수익률이 급격히 상승하였
고, 2007년에는 조선, 기계 등 중국관련주가 시장을 선도하면서 특정 섹터나 종목에 집중 투자하는 액티브펀드
들의 수익률이 고공비행을 하였다. 액티브펀드가 인덱스펀드대비 20%P의 초과수익률을 확보한 시점은 2003년
12월 이후이고, 2007년 4월 이후 액티브펀드의 초과수익률은 40%P 이상으로 급격하게 증가하여 2007년 11월
에는 95%P에 달하기도 하였다.

그러나 시가총액 비중대로 투자하는 인덱스펀드는 주가가 상승한 이후에 해당 종목을 편입하기 때문에 특정 종
목이 급격하게 상승하는 상황에서는 액티브펀드 수익률을 따라가기 어렵다. 그리고 인덱스펀드는 주로 대형주를
편입하기 때문에 소형주나 가치주 등 주가가 낮은 종목들이 상승하는 시점에서도 액티브펀드보다 수익률이 낮다.

액티브펀드, 지속적 강세 보일까?

시장대비 초과수익률 획득을 목적으로 하는 액티브펀드가 지속적 강세를 보일지의 여부는 한국주식시장의 재평
가가 추가적으로 진행될지 여부에 달려 있다. 그러나 퇴직연금 등 주식의 수요확대 요인이 아직도 많아 한국주식
시장의 재평가는 아직 끝나지 않았다는 견해가 우세하기 때문에 액티브펀드의 강세는 지속될 가능성이 높은 것
으로 판단된다. 그러므로 액티브펀드와 인덱스펀드의 수익률 격차는 재평가가 활발하게 이루어질 경우 더욱 벌어
질 것으로 전망되며 재평가가 주식시장의 모든 섹터에서 일어나지 않는다면 인덱스펀드는 저렴한 수수료 등 많
은 이점에도 불구하고 투자자에게 매력적인 투자대상이 되지 못 할 것이다.
그러나 액티브펀드로 지속적인 초과수익을 획득하려면 시류에 맞는 펀드로 적절하게 갈아타기에 성공해야 하기
때문에 특정 펀드에만 투자해서는 좋은 성과를 얻기 힘들다. 액티브펀드에 투자한다고 하더라도 성장형과 가치
형, 대형주와 소형주 등 스타일과 시가총액별로 분산투자하는 것이 안전하게 고수익을 얻을 수 있는 방법이다.